中国金融市场为何要引进外资?

对于一个大型经济体来说,要持续地吸引海外长期投资的流入,最根本的途径显然是遏制资产泡沫,提振实体投资的收益。权宜之计是必要的,根本之策更不可废。

作者:本刊记者 谭保罗 日期:2017-08-25 收藏
 
   中国现在需要引进外资?这听起来是个毫无理由的命题。因为,不少观点都在说,中国早已经资本过剩,资金都在挤破脑袋要出海,比如那些刚刚受到国有金融机构“敲打”的民营财团大佬。
   实际上,资金希望出海,对赌汇率之变,这并不意味着这个经济体不需要外资。相反,越是有这种资金出海的冲动,越是凸显了这个经济体必须通过引进外资来维持外汇储备和金融体系的稳定,从而稳定本币币值,从根本上遏制资本外逃的压力。
   简单来说,一个经济体要引进外资,不外乎两个作用。一个是长期、根本的作用,即改善资本存量的匮乏状况,提升这个国家的技术实力和管理经验,这也是改革开放的初衷。
   另一个作用,则很可能被一般人所忽视,它是引进外资的一个“副产品”,即提振国内外投资者对这个经济体金融体系和本币币值的信心。此外,外资进入这个经济体的金融版图之后,也会沉淀为外汇储备,提升货币当局干预汇市的能力,从而稳定本币币值。 
   近期,中国金融市场的一系列“对外开放”和“招商引资”的大事件,正在说明汇率、外汇储备对于中国金融体系的特殊重要性,这背后也预示着中国金融市场新一轮的外资引进大潮或将到来。
 
股市、债市都在“引进外资”
   2017年6月20日,摩根士丹利旗下的资本国际公司(Morgan Stanley Capital International,缩写为MSCI)宣布,从2018年6月开始,将中国A股纳入MSCI新兴市场指数和全球基准指数。
   在2013年,MSCI就启动了将A股纳入其全球指数的审议,并于2014年、2015年和2016连续三年对纳入事宜进行了市场咨询,但最后都决定暂不纳入A股。因此,有市场人士称,A股四次“冲关”,终于成功。那么,为什么纳入MSCI指数这么重要?
   MSCI又称明晟公司,其编制的MSCI指数是全球投资组合经理最多采用的基准指数。用简单的话来说,就是执掌巨额资金的全球指数基金的基金经理们要向某国市场投资,有两个前提:一是这个国家在国际资本流动领域的监管许可;二是这个国家的股市必须被纳入基准指数,从而可以进行指数基金产品的开发。
   指数基金不同于一般的“选股式”股票基金,它侧重于对整个市场的跟踪,通过购买指数的成分股(一般是大盘、蓝筹股)来进行投资。不过,国际投资者的这种投资方式,必须以该国市场被纳入那些广受认可的国际指数为前提。
   对于A股纳入MSCI指数的价值,各种解读纷乱,比如推动人民币国际化等等。实际上,这些说法恐怕不得要领,A股纳入该指数最关键的指向是,打造一种A股外资流入的预期,提振市场信心。
   汇丰控股中国行政总裁黄碧娟曾表达过这样一个观点,她说,目前,全球约有1.5万亿美元的投资追踪MSCI新兴市场指数。她认为,A股的纳入将成为大量资金流入中国市场的“催化剂”。此外,英国金融时报也有观点认为,纳入该指数,对A股将会产生约1800亿美元潜在买入。
   尤其值得注意的是,除了股市,中国的债市也发生一件“引入外资”的大事。2017年7月3日,“债券通”中的“北向通”上线试运行。“北向通”,即境外投资者通过内地与香港债券市场金融基础设施的互联互通,投资于内地银行间债券市场的机制安排。简而言之,即境外投资者通过香港市场投资内地债市。
   一种观点认为,债券通推出的重要目的之一是支持香港国际金融中心的建设。因为,香港市场长期以来都是股市发达,债市不发达。港交所行政总裁李小加就指出,债券市场是世界上最大的资产,但香港以前不太做债券。但债券主要是给货币定价的,如何给货币定价才真正决定谁是亚洲时段最重要的金融中心,所以香港要补齐短板。
   李小加的观点有一定道理,不过另外一个角度或许更有价值。债券通除了资金“从南往北”的“北向通”之外,还有“从北往南”,即从内地通过香港投资境外市场的“南向通”。而目前,“南向通”的启动尚无时间表。
   一直以来,香港市场属于金融领域的“境外市场”,是资金进出内地和境外的中间通道。本次先开通“北向通”,而不是“南向通”,无疑从侧面反映了中国对引入境外资本的一种需求。至于对资金出海,似乎尚不在议事日程之内。
   债券市场由于“刚性兑付”和体量足够大的特征,往往更容易成为外资进入新兴市场的首选目标市场。在任何国家,债券市场都是集中了最多金融资产的市场。当然,中国可能是一个例外。中国的楼市某种意义上算是“金融市场”,房子是投资用的金融资产,这个市场的资产价值存量可能超过债市。
   中国债市的体量依然不小,并已经超过股市。截至2016年底,我国债券市场存量规模位居全球第三,债券存量占GDP的比重上升到86%左右。截止2017年6月底,中国债券市场总估值约68万亿元,规模已超过股市。
   A股被纳入指数基金MSCI新兴市场指数,这对股市新一轮引进外资显然会起到一个明显的“信心提升”作用。至少,它提供了一种外资股权投资进入金融市场的“可能性”。此外,中国债券市场通过“债券通”进行“曲线开放”,同样可以视为中国金融市场开放的一大步。
   实际上,“一股一债”两大“对外开放”事件的背后,相关方面必然做出了诸多的努力和协调,其指向之一显然是稳定外储、本币币值和提振国内外投资者的信心。
 
资本外流和外资引进
   那么,为何营造一种外资流入的正面预期,打造外资流入的便利如此重要?外汇储备的变化曲线或许是一个值得审视的角度。
   截至2017年7月末,我国外汇储备规模约为30800亿美元,这个数字较6月末上升了230多亿美元。同时,也是连续第六个月外汇储备出现回升。
   但这一数字依然比最高点下降了1万亿美元左右。2001年,我国加入WTO,外贸加工业勃兴,外汇储备进入了长期的上升通道,从本世纪初的1600多亿美元攀升到2014年的4万亿美元左右,位居世界外储持有量第一。
   此后,外储一路下降,仅在2015年就下降了近5000亿美元。不过,目前的3万亿水平,依然接近全球各经济体外储规模的30%,也是第二名日本的2倍多。
   外储对于一个国家到底有多重要?长期以来,中国学界的一种观点是,外汇储备对于大国来说,不可或缺。但如果持有过多,则持有的边际收益会不断降低,而边际成本却会不断走高。
   “过多”地持有外储会面临投资收益低下的问题,比如中国的外储主要用来购买美国国债,但美国国债的收益并不高,并低于美国对中国直接投资的收益。这就等于,中国“借钱”给美国投资中国,中国获取的利息,却低于美国人从中国直接投资拿到的收益。于是,中国“亏大了”。
   这种分析在逻辑上是站得住脚的,也是一个无奈的事实。但它忽略一个重要前提,即外汇投资海外有两种方式,一种是集中于国家手中投资,比如购买美国国债;一种是“藏汇于民”,让国民和企业自己进行海外投资。显然,以上“亏大了”的情形只考虑了第一种方式。不过,第二种方式“藏汇于民”,它并不是一件容易的事情,这其中有太多的利益考量。
   对中国来说,外汇减少并不可怕,真正要正视的问题是这种持续减少的预期。全球知名的金融学专家米什金曾有这样一个观点,他认为,中国的外储的重要作用之一是维持人民币的币值稳定,这是国家金融安全所需。因为,货币当局如果拥有足够的外储,那么就可以在外汇市场通过抛出外汇,买入本币,维持本币汇率的坚挺。
   上世纪90年代,香港击溃金融大鳄索罗斯,重要原因之一就是中国强大外汇储备做后盾。相反,如果一个经济体的外汇储备减少或者减少的预期不断强化,必然削弱货币当局干预汇市的能力。同时,也可能会进一步强化其本币走弱趋势,这是一个负向的循环。
   米什金的一家之言,或许不足为训,但的确提供了一个和中国当前金融体系现实有所关联的思考维度。中国的资产泡沫问题,这几乎是一个各方都承认的共识。在任何国家,资产泡沫的达到一定阶段之后,都会出现大规模的资本外逃。
   资本外流必然是换汇而出,外储也将对应减少,而外汇减少,又会进一步强化资本外流冲动和本币贬值预期,这是一个恶性循环。近期,金融监管部门不断“敲打”民营财团的大佬们,目的之一就是要坚决遏制这个趋势。
   实际上,与其被动地遏制内资外流,倒不如主动吸引外资内流。一般来说,外资内流意味着这个国家的投资环境在改善,投资收益在提高,在这种情况下,内资也就没有必要外流了。不过,在一些特殊时期,外资内流至少能够起到提振国内外投资者信心,遏制资本外流的作用。
   换句话说,A股纳入MSCI新兴市场指数,让海外指数基金投资中国有了最重要“参考指标”。而“债券通”的启动,则让国外机构投资者通过“北向通”投资中国债市有了可行的通道。它们都等于是打造了外资新一轮投资中国金融市场的“基础设施”,营造了一种外资流入的预期。
   不过,对于一个大型经济体来说,要持续地吸引海外长期投资的流入,最根本的途径显然是遏制资产泡沫,提振实体投资的收益。权宜之计是必要的,根本之策更不可废。
 
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